Что ЦБ делать со ставкой? Подсказка от Пола Волкера

Что ЦБ делать со ставкой? Подсказка от Пола Волкера

Что ЦБ делать со ставкой? Подсказка от Пола Волкера

Ушёл из жизни Пол Волкер, бывший глава ФРС США (1979-1987). Его победа над инфляцией в 1979-82 годах вошла в учебники по экономике. Что же на самом деле сделал Пол Волкер, и как это поможет российскому ЦБ правильно принимать решение по ключевой ставке, рассуждает экономист Сергей Блинов.

История инфляции в США

Краткую историю инфляции в США можно понять по одному графику (см. график 1). На протяжении более ста лет цены были практически стабильными. Бывали периоды, когда они росли, но затем снижались, оставаясь в рамках одного коридора (показан на графике красным пунктиром). В итоге цены после войны в 1946 году были такие же, как в 1812 году (тоже после войны, с Англией).

График 1. Инфляция выходила из-под контроля в 1946 и 1971 годах, пока Пол Волкер не замедлил её рост

Но в 1946 году цены вышли из привычного коридора, чтобы туда уже никогда не вернуться. Объясняться это может тем, что по итогам Бреттон-Вудской конференции доллар получил привилегированное положение, и США не преминули этим воспользоваться, обильно насыщая долларами не только США, но и другие страны.

Но «печатать» деньги ещё активнее мешала привязка к золоту – обязанность США выдавать золото, принимая доллары по заранее оговоренному курсу, 35 долларов за унцию. Тем более, что долларов печатали всё больше, а золота в запасах ФРС становилось всё меньше. Особенно это расхождение стало заметным с 1958 года (график 2).

График 2. С 1958 года золотые запасы США сокращались, а выпуск долларов увеличивался

Что ЦБ делать со ставкой? Подсказка от Пола Волкера

Источник: FRED

В конце концов, в 1971 году Никсон объявил об отмене привязки к золоту (сначала в виде ограничений на обмен долларов на золото, а затем, в 1973 году – окончательно). И инфляция разыгралась в полную силу (см. график 1).

Что сделал Пол Волкер

Пол Волкер сделал, казалось бы, элементарную вещь: взял и поднял ставку ФРС для борьбы с инфляцией.

График 3. Быстрое снижение ставок приводило к возобновлению роста инфляции

Что ЦБ делать со ставкой? Подсказка от Пола Волкера

Синяя линия – инфляция, красная – ставка ФРС

Поднимать ставку – дело нехитрое, это делали и до него (на графике пиковые значения ставок в 1969 и 1975 годах). Но затем предшественники Волкера слишком быстро ставку снижали, и инфляция вновь набирала силу.

Получается, что заслуга Волкера не в поднятии ставки, а в том, что ставку снижать он не торопился. Благодаря этому Волкер добился не временного, а устойчивого снижения инфляции.

Рост реальной денежной массы

Но более важно, как мы увидим далее, что Волкер тем самым добился реального роста денежной массы. Понимал это Волкер или нет – история умалчивает (есть основания полагать, что не понимал).

Что такое реальный рост денежной массы? Типичное заблуждение простых людей (а иногда и профессиональных, казалось бы, экономистов) звучит так: инфляция зависит от темпов роста денег (денежной массы М2). По этому наивному представлению, если денежную массу увеличивать темпами, скажем, 20%, то и инфляция тоже поднимется до 20%. В жизни, к счастью, всё не так, иначе количество денег в экономике никогда не менялось бы в реальном выражении. А именно от реального количества денег зависит экономический рост.

График 4. Экономика растёт, когда денежная масса растёт в реальном выражении (то есть быстрее цен)

Что ЦБ делать со ставкой? Подсказка от Пола Волкера Читать этот график просто:

• Если деньги растут быстрее инфляции (зелёная линия выше красной), значит они растут в реальном выражении. Растёт и экономика;

• Если деньги растут медленнее инфляции (красная линия выше зелёной), значит деньги в реальном выражении сокращаются, а, значит, падает совокупный платёжеспособный спрос, а за ним и производство (ВВП). Не случайно в периоды, показанные на графике 4 красными стрелками, в экономике США наблюдались рецессии (на графике 3 они обозначены тенями).

Как же поднять зелёную линию выше, а красную опустить ниже? Как развести эти линии подальше друг от друга, и обеспечить реальный рост денежной массы, а с ней и ВВП? Пол Волкер нашёл ответ опытным путём. Высокие ставки опускают инфляцию вниз, и если продолжать при этом наращивать количество денег (это можно делать и при высоких ставках, по непроцентным каналам), то задача решается. Другими словами, его заслуга не в том, что он ставки просто повысил (это, как видим, делали и до него). Он не торопился их снижать, а вместо этого наращивал реальную денежную массу (разводил в разные стороны зелёную и красную линии), что позволило экономике США выйти из рецессии.

Что в России

Думаете в России что-то по-другому? Ошибаетесь! Бурный рост начала 2000-х годов, затем кризис 2008 года, короткий период быстрого роста 2010-2011 годов, кризис 2015 года, нынешние низкие темпы роста: всё это объясняется взаимным положением тех же самых показателей – роста денежной массы и инфляции.

Зелёная линия не просто должна быть выше красной. Чем больше расстояние между ними – тем выше темпы ВВП.

График 5. К таргету по инфляции ЦБ может добавить таргет по темпам роста М2

Что ЦБ делать со ставкой? Подсказка от Пола Волкера

Источники: Росстат, ЦБ

Сегодня управляющие воздействия Центрального банка сосредоточены на одной цели — достижении таргета, фиксированной инфляции +4% в год. Говоря проще, сейчас ЦБ следит только за красной линией на этом графике, стараясь удержать уровень инфляции у целевого уровня в 4%. И когда инфляция снижается, ЦБ начинает снижать ставку, в точности как это делали предшественники Пола Волкера. А как лучше? Лучше, как Пол Волкер. Ведь развести зелёную линию и красную можно только при высоких ставках. И ЦБ сейчас лучше не ставку снижать, а наращивать денежную массу всеми возможными способами.

Как Центробанку ускорить экономику

Для роста ВВП на 5% в год было бы достаточно сохранить инфляцию около 4%, а темпы роста денежной массы довести, как показывает зелёная пунктирная линия на графике, до 30-35%. Что этот вариант реалистичен и реализуем, показывает пример 2010 года, когда от падения к росту на 30-35% денежная масса перешла в считанные 3 месяца (точка 1, обозначенная жёлтой выноской на графике).

Взяв на вооружение собственный опыт 2010 года (по быстрому увеличению денежной массы) и опыт Пола Волкера (чтобы рост денежной массы был реальным, а не номинальным, не надо торопиться со снижением ставки), ЦБ может, к удивлению многих наблюдателей, в считанные месяцы вывести экономику России на темпы роста в 4-5%.